Parceiros CVR: provavelmente uma armadilha de rendimento (NYSE:UAN)

Eloi_Omella

Nos últimos dois anos, tenho visto muitas empresas que parecem baratas devido aos preços mais elevados das commodities e aos preços mais elevados em serviços correlacionados, como o transporte marítimo, mas acabam por ser armadilhas de valor à medida que os problemas da cadeia de abastecimento presentes em 2022 são corrigidos. Um exemplo de empresa que escrevi há cerca de dois meses foi a ZIM (ZIM). Minha opinião é que os investidores compraram as ações devido ao baixo índice P/L e ao alto rendimento, sem compreender os riscos envolvidos. Logo depois que os lucros da empresa caíram, por se tratar de um negócio cíclico, os dividendos foram completamente cortados e o preço das ações despencou. Vejo potencialmente algo semelhante com a CVR Partners, LP (NYSE:UAN), na medida em que muitos estão comprando simplesmente devido ao alto rendimento, sem compreender os riscos envolvidos e a possibilidade de a distribuição ser completamente cortada.

Penso que a oportunidade com a CVR Partners é que o rendimento é substancialmente reduzido quando os preços dos fertilizantes descem, o que faz com que os investidores puramente focados na distribuição se vendam. Isto poderia levar a longo prazo a uma oportunidade de investimento de valor profundo para investidores que não estão apenas comprando como um puro jogo de rendimento.

O maior impacto na CVR Partners é o macroambiente e, mais especificamente, os preços dos fertilizantes nitrogenados.

Os preços dos fertilizantes azotados subiram em 2021 devido à inflação elevada, aos preços mais elevados da energia, à maior procura e aos anos de subinvestimento no complexo de matérias-primas. Depois, em 2022, os preços dispararam ainda mais devido à Guerra da Ucrânia. No processo, o preço unitário dos Parceiros CVR aumentou 22x em relação aos mínimos de 2020.

Ao longo do último ano, os preços dos fertilizantes recuaram e isto ficou evidente nos lucros trimestrais mais recentes, quando o lucro operacional caiu 40% em relação ao trimestre anterior. Embora isto seja muito pessimista e o preço tenha caído devido a este fraco relatório de lucros, não creio que o mercado tenha avaliado quão baixos os preços dos fertilizantes poderiam realmente ficar e quanto isso impactaria a CVR Partners.

Abaixo estão os preços dos fertilizantes:

Banco Mundial

Fonte

A uréia é o que mais impacta as receitas dos Parceiros CVR, então é aí que a maior parte da ênfase deve ser colocada ao fazer análises, na minha opinião. Está abaixo do máximo, mas ainda não está nem perto de onde estava em 2021.

Quando se trata de prever os preços futuros dos fertilizantes, o problema é que o mercado de fertilizantes não tem muitos mercados de futuros líquidos e, ao contrário das commodities bem seguidas, como as commodities agrícolas, há poucos analistas institucionais que cobrem este espaço. Portanto, é difícil analisar diretamente os estoques e a demanda por fertilizantes. Em vez disso, gosto de olhar para os principais insumos para a produção de fertilizantes que são o gás natural e o complexo energético; à medida que os preços da energia sobem, custa mais produzir fertilizantes, pelo que a oferta diminui e vice-versa.

Abaixo está um gráfico dos preços dos fertilizantes e sua correlação com os preços do milho e do gás natural:

Farm Doc diariamente

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Como pode ser visto, os preços dos fertilizantes com amônia estão altamente correlacionados com os preços do gás natural e do milho. Isto ocorre porque o gás natural é um insumo caro e a indústria agrícola cria demanda por fertilizantes.

Quero começar analisando os preços do gás natural e para onde eles estão indo. O maior comércio nos mercados de gás natural desde a Guerra da Ucrânia foi o comércio de arbitragem entre o gás natural europeu e o gás natural americano. O gás natural americano permaneceu barato porque os produtores dos EUA estão a produzir todo o gás natural de que a economia dos EUA necessita, enquanto o gás natural na Europa subiu devido às sanções às importações russas.

Abaixo está o preço do gás natural no Natgas Futures holandês do primeiro mês:

Rua do Lobo

Fonte

Abaixo está o preço à vista do gás natural com o acordo Henry Hub:

Visão de negociação

Fonte

Embora tanto os contratos de gás natural liquidados nos EUA como os contratos de gás natural liquidados na Europa tenham aumentado em 2021 e 2022, o gás natural americano não subiu nem perto do valor que o gás natural europeu subiu. Isto criou uma oportunidade de arbitragem em que o gás natural dos EUA poderia ser enviado para a Europa e o spread poderia ser embolsado. Ao contrário do petróleo, o gás natural é muito difícil de transportar; a única forma de levar gás natural dos EUA para a Europa é transformá-lo em GNL e depois transportá-lo a partir de um terminal de GNL. Neste processo também ocorreram muitos contratempos como o terminal Freeport LNG, um dos maiores do mundo, que ficou encerrado durante dois meses devido a um incêndio.